导言

疫情扰动了金融市场敏感的神经，导致WTI原油20年5月份合约以负值结算的大幅波动，同时也催生了大洋此岸的“原油宝”产品始料未及的法律风险，对于中行来说，该产品设计之初一定也没有预料到自家的持仓会成为该合约最后的多头头寸。（中行原油宝维权入口）

一、“原油宝”是个什么产品？

以下内容摘自中国银行(3.430, -0.03, -0.87%)（维权）（下称：“中行”）官方网站：原油宝是我行面向个人客户发行的追踪国际原油期货合约的不具备杠杆效应的商品保证金交易业务，产品报价与国际原油期货价格挂钩，对应的基准标的为“欧洲期货交易所（ICE）北海布伦特原油期货合约”和“纽约商品交易所（CME）WTI原油期货合约”。客户可通过我行所提供的报价和交易平台，在事前存入等于开仓货币名义金额的交易保证金后，进行做多或做空双向选择的原油宝交易。原油宝以人民币或美元买卖原油份额，只计份额，不提取实物原油。

中国银行作为做市商提供报价并进行风险管理。

产品价格：中国银行在综合考虑全球相关原油市场价格走势、国内人民币汇率走势、市场流动性等因素的基础上向客户提供交易报价，并可根据市场情况对交易报价进行调整。

简而言之，该产品的特征如下：

1、交易标的物：该产品的交易标的物并非原油期货合约，而是中行根据其持有的原油期货合约发行的份额；

2、交易场所：中行做为做市商，提供交易平台与报价，定价依据仅仅是参考了ICE与CME的原油期货合约趋势。

二、基于该产品以上特点的法律分析

1、该产品的交易标的物是否合法？

依据该产品的简介，该产品交易的对象是ICE与WTI原油期货合约的对应份额，即，属于中行持有的ICE与WTI原油期货合约均等化、证券化后的份额。以WTI原油合约为例，以下为标准化的该合约资料：

由合约资料可知，每份标准化WTI原油合约对应合约规模为1000桶原油，合约价值为最新价*1000美元，交易币种为美元，最小变动单位为0.01美元每桶。

WTI原油合约标的物为1000桶原油的物权凭证，而“原油宝”交易的标的物是WTI原油合约的份额，即将一份WTI原油期货合约权利均等化地拆分后发行的份额（这个过程是不是很熟悉？与股票是公司标准化的股权份额一样，这个过程暂且称之为“期货合约的证券化”）。该“原油宝”份额继受了WTI原油合约标准化、交易集中化的特点，通过中行提供的平台及报价进行交易。

从交易的角度上看，该产品的投资者交易的是标准化的份额，客户所从事的份额买卖交易，是一种以期货方式进行的类期货交易。

该产品在发行的环节涉及证券的发行而且是面对不特定的中行客户公开发行的证券，即使在《证券法》（2019年修订）中，也没有与该份额完全对应的证券种类（该份额与《证券法》第二条所规定的资产支持证券与资管产品有着本质区别），该份额的发行并没有法律依据。

若将该产品理解为一种“类期货合约”，依据《期货交易管理条例》（2017年修订）第二条第三款规定，本条例所称期货合约，是指期货交易场所统一制定的、规定在将来某一特定的时间和地点交割一定数量标的物的标准化合约；期货合约包括商品期货合约和金融期货合约及其他期货合约。中行显然不是法定的期货交易场所，显然不具备制定商品期货合约的资格。

2、在交易环节，该产品的交易场所是否合法？

中行为该产品的做市商，提供交易平台与报价，为该产品实际的交易场所。但目前我国法定挂牌原油期货的交易所仅仅有上海国际能源交易中心一家。“原油宝”产品以期货方式交易的原油期货合约份额的合法性如何呢？

依据《期货交易管理条例》第四条，期货交易应当在依照本条例第六条第一款规定设立的期货交易所、国务院批准的或者国务院期货监督管理机构批准的其他期货交易场所进行。禁止在前款规定的期货交易场所之外进行期货交易；《期货交易管理条例》第六条规定，设立期货交易所，由国务院期货监督管理机构审批。未经国务院批准或者国务院期货监督管理机构批准，任何单位或者个人不得设立期货交易场所或者以任何形式组织期货交易及其相关活动。

《全国民商事审判工作会议纪要》中明确：下列强制性规定，应当认定为“效力性强制性规定”：……交易场所违法的，如在批准的交易场所之外进行期货交易。”

“原油宝”份额的交易，由中行做为做市商，提供交易平台与报价，该行为显然是“组织”期货交易的行为，该“组织”行为并不符合《期货交易管理条例》这一行政法规的强制性规定，该产品交易环节的合法性存疑。而且在整个交易结构中，中行为做市商，是所有投资者的交易对手方，而且报价由中行报出，投资者均依据中行的报价进行交易。

按照上述分析，“原油宝”产品的交易场所因为违反了行政法规的强制性规定，该平台所发生的交易存在被认定无效的法律风险。

3、中行在“原油宝”产品中的角色是期货经纪商？还是交易对手方？

一般的期货经纪商是接受投资者委托，按照投资者的报价执行委托；但是中行在“原油宝”中的角色为做市商，投资者按照中行的报价成交，所以中行在该产品中应当是投资者的交易对手方。

若中行为经纪商，其与投资者之间成立委托代理关系，对于投资者在CME的持仓存在穿仓、爆仓的情况下，中行可以依据《经纪合同》向投资者进行追偿。

但中行做为做市商，本身即为投资者的交易对手方，在CME的结算行为是中行与其它WTI原油期货合约交易参与者的结算，而不是投资者与其它WTI原油期货合约交易参与者的结算。投资者只需与中行在境内进行结算。所以中行可依据《中国银行股份有限公司金融市场个人产品协议》（以下简称“产品协议”）约定的追偿权条款向投资者追偿，但是该追偿权的约定明显与《产品协议》整体的合同目的、法律关系不相符，且属中国银行单方拟定的格式条款，依据《合同法》第四十条的规定，格式条款具有本法第五十二条和第五十三条规定情形的，或者提供格式条款一方免除其责任、加重对方责任、排除对方主要权利的，该条款无效。

4、中行未履行对于持有多头头寸的投资者的提示追加保证金与强制平仓的约定义务，是否应当承担与过错相应的责任？

依据《产品协议》，甲方（投资者）交易专户中保证金充足率下降至50%以下、强制平仓最低保证金比例以上时，甲方应按照乙方（中行）提示及时追加保证金；乙方（中行）可以根据实际的市场情况，确定强制平仓最低保证金比例要求，并至少提前5个工作日公告告知。目前强制平仓保证金最低比例要求为20%。

按照约定，“原油宝”产品当投资者账户亏损达到80%比例时，中行应当强行将亏损的多头仓位全部进行反向交易以止损，在及时强制平仓时，投资者的账户仍为正余额。但是本案中明显中行的风控是没有做到这一点的，导致投资者以负价格结算头寸，进而导致了超出本金数额的亏损。

4月22日中行发布公告“对于原油宝产品，市场价格不为负值时，多头头寸不会触发强制平仓。对于已确定进入移仓或到期轧差处理的，将按结算价为客户完成到期处理，不再盯市、强平。”由《产品协议》可知，强制平仓与投资者的账户保证金余额比例有关，与市场价格无关。

中行4月22日的公告明显在为自身未尽到风控义务、未履行双方合同中关于在账户余额少于20%时强制平仓的约定义务寻求合理化的依据，但《产品协议》已约定了强制平仓的触发条件。中行在合同履行过程中明显存在过错，依据合同法相关规定及兼顾公平原则，中行也应承担该交易的部分亏损。